一份不进资产负债表的账单
当科技巨头的资本开支数字屡屡刷新纪录时，评级机构把镜头对准了另一处更隐蔽的角落。据工商时报、香港商报等媒体 9 月 24 日报道，穆迪评级在最新报告中测算：亚马逊、微软、Alphabet 旗下谷歌、Meta 与甲骨文五家巨头，合计承担约 2.8 万亿美元与 AI 相关的表外义务，涵盖租赁承诺、采购承诺与担保三类；这一规模较 2023 年的约 3,500 亿美元膨胀了约八倍。
报告由穆迪分析师 David Gonzales 与 Alastair Drake 撰写。两人提示，值得关注的并不只是绝对数字，而是这些承诺逐季累积的速度——这五家公司同时是今年美国投资级企业债市场上最活跃的发行主体，梳理表外承诺对判断其信用状况已不可回避。
三大构成：钱承诺在了哪里
拆开看，2.8 万亿美元由三部分构成。其一是尚未建成数据中心的租赁承诺，今年已超过 1 万亿美元，高于去年的 6,620 亿美元，增幅超过五成——这意味着大量算力供给还在图纸上，付款义务就已先行锁定。其二是采购承诺，从 5,280 亿美元急增至 1.57 万亿美元，成为三项中规模最大的一块，对应的是芯片、设备与能源等长期供货合同。其三是担保，由 510 亿美元升至 1,370 亿美元。
为什么会计准则「看不见」它们
这些义务的共同点在于：尚未形成当期负债。按美国现行会计准则，它们不必整体计入资产负债表，于是出现了当前的错位——AI 基建的真实承诺规模，远远大于报表上可见的负债。穆迪同时给出两点平衡表述：并非所有承诺最终都会变成真金白银的支出，因此不能把 2.8 万亿美元直接等同于债务负担；真正要盯的，是这些承诺未来在多大程度上转化为资本开支、租赁付款与其他现金流出，以及 AI 业务产生的收入与现金流能否跟得上。
市场的神经已经绷紧
据华尔街见闻 9 月 25 日晨报转述的市场信息，在相关信用讨论发酵的背景下，甲骨文股价当日收跌 3.5%，其信用违约互换利差升至历史高位（媒体口径，具体触发因素以公司披露为准）。这一细节未必能全归因于评级报告，但它说明投资者对「AI 扩张的钱从哪来、谁担保」的敏感度，正在超过对营收增速的敏感度。
增量认知：军备竞赛的融资结构变了
这份报告的价值在于揭示了一种结构性变化：AI 算力军备竞赛的融资方式，正在从「当期现金购买」转向「未来多年的承诺锁定」。长期租赁、多年采购合同与担保把未来数年的资本支出与运营需求提前固定下来，好处是锁定了算力供给的确定性，代价是财务弹性被压缩——一旦 AI 收入的增长曲线不及预期，这些刚性承诺会迅速从「护城河」变成「包袱」。表外化还带来一个副产品：资本开支的可见性滞后于真实承诺，市场对供需拐点的判断因此更容易失真。
冷静看：承诺不等于危机
需要公允地说，表外义务激增是扩张期企业的常见形态，本身不构成风险预警；穆迪的报告也止步于提示关注，并未下调任何评级。真正的问题只有一个：AI 应用的收入与现金流，能否在承诺到期之前长到足够覆盖它们的程度。后续值得跟踪两件事：一是五家公司在财报中对承诺总额与到期结构的披露节奏；二是评级机构是否会从「提示」走向更进一步的动作。目前官方及行业暂未披露更多细节，后续将持续跟进迭代动态。